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“油中茅台”业绩不及预期,金龙鱼(300999.SZ)还“游”得动吗?

2021-04-22 16:23:54 来源:中国企业报经鉴

金龙鱼(300999.SZ)自2020年10月创业板上市以来备受资本青睐,最高市值曾突破7500亿元,被称为“油中茅台”,名列中国“四瓶神水”之一,然而随着上市后首份年报的公布,“油茅”金龙鱼的成长性却遭到了市场的普遍质疑。

据悉,金龙鱼虽然2020年全年营收、净利润均保持两位数增长态势,但第四季度整体业绩却不及预期。虽然此前的业绩预告已经给出预期,但市场对于具体的年报数据还是表达了担忧。年报发布后的第一个交易日,金龙鱼股价大跌超6%。

赚“辛苦钱”的“油中茅台”

当金龙鱼登陆创业板时人们才发现,这个“国民第一油”的家喻户晓的品牌并不是国货,其背后是马来西亚首富郭氏家族,创始人便是有着“亚洲糖王”、“酒店大王”称号的郭鹤年。

祖籍福建福州、快98岁的郭鹤年,已经蝉联了20多年的马来西亚首富,其做了70多年的生意,从米、面、糖业开始,进入了诸多行业,商业版图横跨多个国家和地区,如香格里拉大酒店、嘉里中心写字楼、北京国贸中心……

郭鹤年的父亲郭钦鉴是马来西亚非常著名的商人,或许是因为从小就接受熏陶,郭鹤年很有商业头脑。在父亲去世后,郭氏兄弟成立了嘉里粮油,并逐渐打开中国市场。金龙鱼目前一直由郭鹤年的侄子郭孔丰打理。

作为行业龙头,金龙鱼在创业板上市之后,有了一个新的称号——“油中茅台”,简称“油茅”。

从收入规模来看,金龙鱼既是行业龙头,又是A股整个食品饮料板块的“巨无霸”。其2020年1949.22亿元的营业收入,是贵州茅台(营业收入949.15亿元)的2倍多。从这方面来看,“油茅”的称号似乎实至名归。

这个称号之所以在市场上有争议,在于金龙鱼的盈利能力和成长性。

从成长性来看,近几年,金龙鱼的营收和净利润的增速有限且不稳定,这跟贵州茅台和海天味业是无法相提并论的。此外,2020年,金龙鱼的销量仅增长了8.38%,在已接近存量竞争的粮油行业,未来,现有业务的想象空间似乎也有限。

从盈利能力来看,2020年,金龙鱼的销售毛利率为12.33%,净利率为3.37%,相比前两年有所提升,但跟贵州茅台与海天味业比起来,金龙鱼赚得只是个“辛苦钱”。

贵州茅台利润率高,是因为出厂价远高于成本,更深层次的原因是,茅台将稀缺性故事讲得淋漓尽致,所以可以不断提价。海天味业已经拥有了强大的渠道话语权和品牌力,而且酱油行业进入门槛也较高,龙头优势很容易显现出来。

粮油行业门槛低,而且关乎民生,价格自然也敏感。因此,金龙鱼与贵州茅台大不相同,金龙鱼只能依靠量大利薄来打造自己的护城河。

金龙鱼曾表示,对公司而言,量大利薄的生意会是一个较高的竞争壁垒,可以减少其他潜在竞争者进入行业的机会。原因很简单,如果一个行业利润率高,就会吸引更多竞争者的加入。例如白酒行业,近些年,不少资本都蠢蠢欲动,郭广昌去年就拿下了两家白酒上市公司。

从这个角度来说,做粮油生意,其实并不是一个很好的选择。钟睒睒卖的农夫山泉,毛利率都超过了60%,而且,农夫山泉最大的成本是瓶子等包装物,而不是水本身。2019年,PET、纸箱、标签等包装物占了农夫山泉销售成本的63.1%。

作为行业龙头,金龙鱼虽然在成本控制方面更具竞争力,但是,在营业成本构成中,2020年,直接材料就占了营业成本的89.07%。金龙鱼称,终端产品价格是市场调节价,并非政府指导,公司的目标是以具有竞争力的成本,提供价格合理的产品。

基于盈利能力和成长性,金龙鱼目前近75倍的滚动市盈率,让不少投资者直呼“油中有泡沫”。相比之下,贵州茅台目前的滚动市盈率才58倍。

而且,金龙鱼的流通市值占总市值的比例仅为6.8%,这也让投资者担忧,一旦解禁,可能会有大的波动。

业绩不及预期,成长空间有限

3月23日晚间,金龙鱼(300999.SZ)披露上市后的首份年报:2020年实现营收1949.22亿元,同比增长14.16%;归母净利润60亿元,同比增长10.96%;另外,金龙鱼公布了利润分配预案,拟每10股派息1.11元(含税)。

而在此之前,机构普遍预测金龙鱼2020年全年净利润有望超过70亿元。此外值得注意的是,2020年前三季度,金龙鱼实现净利润50.9亿元,同比增长45.88%。

这也就意味着,2020年第四季度,金龙鱼归母净利润仅为9.11亿元,较2019年同期的19.2亿元下滑52.55%,较第三季度环比也下滑高达56.29%。所以公司全年盈利不及预期,似乎主要源自2020年第四季度出现大滑坡。

作为粮油行业的龙头企业,金龙鱼市盈率估值一度高达112倍,市净率估值一度高达9.5倍,看得同行业上市公司目瞪口呆,而此业绩低于机构预期如当头棒喝,引得投资者哗然。

我们注意到,近年来,金龙鱼的营收、利润增速颇为缓慢。2019年,金龙鱼营收增速只有可怜的2.2%;2020年金龙鱼营收增速达到14.2%,但近年来营收增速始终未曾超过15%。

另一方面,2017-2020年净利润分别为:50亿、51.3亿、54.1亿、60亿,3年净利润总计增长20%,年复合收益率只有6.27%。作为“油茅”,PE估值一度过百,这样的增速表现显然差强人意。

作为国内最大的农产品和食品加工企业之一,金龙鱼主营业务包括厨房食品、饲料原料及油脂科技两类,业务体量总体呈现“六四开”局面。

从体量上看,金龙鱼的两大业务都很大,但毛利率却都很低。厨房食品是金龙鱼最大的板块,2020年,厨房食品销售额达到1212亿元,较2019年增长11.42%,但综合毛利率仅为13%。

在饲料原料及油脂科技等产品方面,金龙鱼去年收入724.9亿元,同比增18.93%;2020年该产品的毛利率为10.66%。

虽然站在行业之巅,但金龙鱼的毛利率长期处于低位,出乎人的意料。2017年至2020年,其综合毛利率分别为8.42%、10.21%、11.40%和12.33%。对应的净利率为3.30%、3.26%、3.37%,均处于低位。

不仅和贵州茅台根本无法比拟,即使和同处一个细分消费领域的海天味业比,也相去甚远。海天毛利率常年维持在45%以上,而金龙鱼只有8%-12%。

据欧睿国际数据,益海嘉里(金龙鱼)、中粮、山东鲁花以及西王食品处于食用油企业中的第一梯队。

目前,食用油行业的市场格局已基本稳定,拥有金龙鱼和胡姬花等品牌的益海嘉里、鲁花,拥有福临门、四海等品牌的中粮和多力,这前四大厂家市场份额合计在70%以上。这也意味着,金龙鱼在粮油领域的成长空间已然受限。

关键词: 油中茅台 金龙鱼

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